上市公司照顾中小股东利益的原因，背心上市公司利益案例

过去，对于收购方的大股东来说，以一定溢价向上市公司注入资产，可以产生溢价收入。此外，如果公司业绩好转，还可以增发股票获取收益。对于地方政府来说，业绩差的上市公司变成了业绩好的企业，脸上都是光彩。所以被收购的上市公司一般都是业绩不佳的上市公司。现在由于市场的成熟，对上市公司并购的监管更加严格，通过二级市场向上市公司注入资产的盈利空间越来越小；上市公司增发融资盈利机会的不确定性增加。在这种情况下，M&A市场的驱动力主要来自三种利益： (1)地方政府在国有企业M&A转型中的“营利性”；中介优化M&A计划，降低收购成本，为收购方“盈利”；为收购过程中的“套利”选择新的工具。

政府在并购中“获利”

地方政府为了促进并购，往往会采取资产剥离、更换员工等一系列降低并购方成本的措施。这一措施类似于给收购方一个“让步”。这种“让步”行为体现在“M&A涉及管理”和M&A涉及其他主体的案例中。比如安徽水利并购案。这个案例的简单过程如下：

第一步是设立收购主体——蚌埠嘉禾创业投资有限公司.

2003年，蚌埠嘉禾创业投资有限公司(以下简称嘉禾投资)成立，注册资本5000万元。公司法定代表人王，安徽省水利厅厅长。他投资1530万元，持有公司30.6%的股份。安徽水利总经理杨光亮投资550万元人民币，持有公司11%的股份。其余48名股东也是安徽水利的管理人员、专业技术骨干

第二步，对安徽水利建设总公司进行价值评估。

安徽省水利建设工程总公司(以下简称安徽省水利建设总公司，或简称水利建设总公司)成立于1969年，注册资金6020万元。1998年，安徽水利建设总公司作为主要发起人，与其他四家企业共同发起成立安徽水利建设有限公司，均为国有法人股。2000年，水建有限公司更名为安徽水利发展有限公司(以下简称安徽水利)。2003年，安徽水利在二级市场向投资者发行a股5800万股，发行价5.68元/股，发行市盈率20倍(以2002年末完全摊薄的每股收益计算)。发行后，安徽水利总股本为1.2亿股。同年4月15日，安徽水利(a股)在上海证券交易所上市。上市时，中国水利建设总公司仍是安徽水利的控股股东，占安徽水利总股本的27.14%，公众股占48.34%。2003年11月28日，上海立信资产评估有限公司对中国水利建设总公司进行资产评估，并经安徽省财政厅批准。安徽水利建设总公司以2003年6月30日为基准日，总资产30579.15万元，总负债21086.67万元，净资产(国有资产)9492.48万元。

第三步是安徽水利建设公司的产权改革。

2003年，安徽省人民政府批复安徽省水利厅编制的《改制方案》，同意员工身份置换补偿(或补助)3002.59万元，并给予员工一次性奖励780万元。离休干部、退休职工、退休职工、遗属、已登记死亡职工子女安置费用1781.8万元，合计5564.39万元。经安徽水利建设总公司评估，因此，扣除上述负债后，安徽水利建设总公司可供转让的净资产确定为3928.09万元。

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经省政府批准，2004年3月3日，安徽省财政厅与蚌埠嘉禾创业投资有限公司签订《改制方案》安徽省水利建设工程公司国有资产转让给嘉禾投资协议。转让价格以净资产3928.09万元为基础，约定受让方自协议生效之日起五个工作日内一次性将全部转让资金支付给转让方。根据安徽省相关改革政策，鉴于受让方一次性支付全部转让款，受让方享有25%现金的优惠条件，即优惠价格为982.02万元，实际转让款为2946.07万元。

第五步，成立安徽水建控股有限公司.

《安徽省水利建筑工程总公司之国有资产转让协议》称，嘉禾投资收购安徽水利建设总公司国有资产后，嘉禾投资与胡庆林等20名自然人签订了《改制方案》。嘉禾投资以安徽水利建设总公司国有资产出资，以上20人以现金171.91万元共同组建《出资重组协议书》。公司注册资本4100万元。嘉禾投资将持有安徽水利建设控股公司95.8%的股权。由于安徽水利建设总公司拥有安徽水利27.14%的股权，是安徽水利的控股股东，管理层新成立的安徽水利建设控股有限公司，实际上已经完成了收购上市公司安徽水利的全过程。

在国有控股上市公司并购过程中，地方政府对并购方“获利”主要有两个原因。 第一，上市公司的母公司实力弱，必须进行资产劣化； 第二，上市公司和母公司在并购过程中内部安排的需要。

因为很多原因，比如过去国企上市采取的是“剥离重组”的方式，将相对优质的资产打包到股份公司，而更多的负担和人员负担被推给了母公司。上市后上市公司变富，而母公司相对弱势，如安徽水利案。安徽水利大股东安徽水利建设工程总公司注册资本为6020万元。在2004年改制合并过程中，剥离无效资产后，安徽水利总公司的有效净资产实际为3928.09万元，而其在安徽水利27.14%的股权在2003年底的价值为12162.49万元。所以，如果没有安徽水利27.14%的股权资产，安徽水利建设工程总公司留下的资产实际为8234.4万元。通过二次改制，安徽水利大股东的主要资产是安徽水利的股权资产和胡庆林等部分员工投入的现金。因此，在安徽水利的并购过程中，安徽水利的大股东由原来的资产单位-8234.4万元变更为持股实体-安徽水建控股有限公司，注册资本仅为4100万元。上市公司大股东基础巩固后，客观上会降低大股东冒险接触上市公司的可能性，有利于上市公司的发展。

过去，企业属于国家或集体所有，员工是企业形式的主人。国有企业对员工实行“低工资、全福利”，国有企业对员工有很多隐性的承诺和负债。现在，企业将走向市场，在竞争中重新分配社会资源。员工要想走向市场，就必须补偿国企前员工的“低工资”，把身份从“企业人”转变为“社会人”。企业员工流动性大；为收购方降低收购成本，为其未来盈利创造条件，吸引收购方参与并购，增强资产的流动性。在“盈利”过程中，加快国有资产的流动有利于社会资源的重组。